美股波动性抬头的后面——货币政策陷入了两难，市场情绪被极端化主导

英伟达(NVDA) 468.35 +1.78%

1.5倍做多恐慌指数-ProShares(UVXY) 16.34 -6.09%

摩根士丹利(MS) 84.38 +1.39%

杰克逊霍尔会议也许不是行情的新起点。

杰克逊霍尔全球央行年会后，美联储依然给外界留下了模棱两可的信号。

美联储主席鲍威尔在强调通胀目标的同时，也表达了下一步行动将更为谨慎的态度。在近期市场波动有所加剧的背景下，货币政策两面性对经济的影响及投资者情绪变化都可能成为新一轮动荡的诱因。

货币政策双向风险

与外界预测的相似，鲍威尔在第六次亮相杰克逊霍尔的讲话中表示，有必要的话准备进一步加息，直到确信通胀率正在朝着美联储2%的目标迈进，但他也承认，在评估数据时将谨慎行事，因为经济可能还没有感受到货币紧缩的全部影响。

BK Asset Management宏观策略师施罗斯伯格（Boris Schlossberg）在接受第一财经记者采访时表示，考虑到核心通胀高于4%的现实，美联储显然离宣布胜利还很遥远，“从现阶段经济数据而言，货币政策似乎还有一定的空间，但鉴于政策滞后性及全球面临的不确定性挑战，保持耐心并保留进一步行动的权利无疑是最理性的选项。”

如今美股试图从本月以来的弱势中恢复过来，由于零售、就业等数据好于预期，外界对于美联储可能将高利率保持更长时间的预期扰动了风险偏好，中长期美债收益率大幅飙升。联邦基金利率期货显示，明年加息节点和幅度较7月末明显推迟和缩小。

与去年8月发表强硬表态相比，目前鲍威尔的处境显然更好。随着利率处于2001年以来高位，通胀已经从上世纪80年代以来到高位回落超过一半，同时美国经济仍保持着惊人的韧性，失业率处于历史低位，消费支出温和增长，但银行业、制造业和房地产行业则出现了裂痕。

包括鲍威尔在内，美联储并未确认本轮紧缩周期的中性利率到底在哪里，后疫情时代的经济特征与传统理论有所不同，这也让政策制定者陷入了困境：“做得太少”可能会使通胀根深蒂固，“做太多”可能会对经济造成不必要的损害。

施罗斯伯格向第一财经表示，政策不确定性是投资者最不愿意看到的，随着抵押贷款利率再次破7%，有关房地产市场及银行业信贷风险的担忧也有卷土重来之势。“此前，市场对软着陆的理想看法正在遇到考验，如果利率在更长时间保持高位，衰退压力似乎并不能完全忽视。”他说道。

外界对美股前景的看法也随着货币政策的两面性产生分化。高盛认为，目前散户和机构投资者持有的股票低于其历史水平，这表明如果经济保持强劲，可能还有更多的燃料来推动牛市，“如果美国经济继续走上软着陆的道路，我们相信最近（股票敞口）的减少将是短暂的。”

不过，美债收益率和公司债券收益率之间的差距正在缩小，这与去年10月美股低点以及3月份硅谷银行倒闭动荡期有所不同。投资研究公司DataTrek Research联合创始人科拉斯（Nick Colas）写道，“投资级公司债息差比美国国债高1.26个百分点，高收益公司债的息差为3.95个百分点，这表明股票估值处于捉襟见肘的水平，投资者开始担心借贷成本的上升会侵蚀企业现金流和利润。”

市场情绪依然脆弱

新一轮美债抛售潮被视为美股近期动荡的重要原因，CBOE恐慌指数VIX一度较7月末上涨逾40%，创近3个月新高。

波动背后一大重要原因是零日到期期权（0DTE）交易的火热。第一财经此前曾报道，这种超短期衍生品工具已经被投资者视为一种围绕经济数据发布和美联储会议等潜在市场变动事件进行战术押注的工具。现在绝大多数机构交易员都采用了这种策略，将其作为对冲风险的一种方式。行业统计显示，8月以来，与标普500指数相关的0DTE交易占比屡创历史新高。

0DTE期权的激增引起了抛售的担忧，显示资金试图从更大范围的波动中获利。SpotGamma创始人库秋巴（Brent Kochuba）表示，0DTE策略可能会使标普500指数短期高点被锁定在4500点。“我们观察盘中流量时发现，当股指在试图反弹至4500点以上时，就会出现了大量的0DTE交易，并使指数回落。”他说道。

高盛董事总经理兼衍生品策略师鲁布纳（Scott Rubner）表示：“接下来美股将进入劳动节前的假期模式，因为风险承受能力很低，可能会加大任何潜在的负面新闻的影响。”

一些技术分析师认为，美股本轮调整并未结束。BTIG策略师克林斯基（Jonathan Krinsky）认为，短期反弹是因为指标显示指数已经达到了“超卖”区域，比如上周一度只有15%的标普500指数股票的交易价格高于20天移动平均线。提醒投资者保持谨慎，认为抛售可能只结束了一半。“标普500指数任何反弹都应该在4450点左右逐渐消失，而4200点可视为可靠的长期支撑位，这是此前交易区间的上轨。”他分析道。

美股著名空头，摩根士丹利首席投资策略师威尔逊（Michael Wilson）认为，上周英伟达业绩出炉后市场反弹遇阻并不奇怪。他表示，虽然长期看好人工智能前景，但在短期内投资者需要明白这将是一个巨大而昂贵的投资阶段。“我们认为，人们将少数股票的走势外推到更广泛的市场是没有意义的。”他说。

威尔逊称，市场现在需要的是一个“新故事”，让投资者再次对股票感到兴奋。今年早些时候，市场对经济和可能硬着陆的预期过于悲观，然后在3月份出现超卖并引发反弹，如今市场转向了相反的观点。“由于对实现软着陆的想法过于乐观，7月市场已经明显超买了。这是否意味着我们将陷入衰退？并不能这么说，但可能性正在增加，这就是我们现在的处境。”威尔逊说倒。