东方金诚——10月MLF大规模加量旨在支持信贷投放和特殊再融资债券发行，年底前也许会有降准

事件：2023年10月16日，央行开展7890亿元MLF操作，本月MLF到期量为5000亿元；本月MLF操作利率为2.50%，上期为2.50%。

一、10月MLF加量幅度显著上升，直接原因在于近期市场资金面持续收紧，银行对MLF操作需求增加。

10月MLF到期量为5000亿，当月操作规模达到7890亿，即续作加量2890亿，加量幅度在上月1910亿的基础上进一步扩大。直接原因在于，主要受信贷投放保持高水平及政府债券融资规模大幅上升影响，9月以来市场利率大幅上行，其中1年期商业银行（AAA级）同业存单到期收益率已升至MLF操作利率附近——9月均值为2.43%，较上月上行0.17个百分点，进入10月以来均值水平进一步升至2.46%，DR007更是持续运行在短期政策利率（央行7天期逆回购利率，1.8%）上方。这意味着尽管9月降准落地，释放长期资金5000多亿，但当前银行体系流动性水位仍在持续下降，MLF操作需求相应上升。

二、MLF大规模加量续作，在持续释放稳增长政策信号的同时，也能为特殊再融资债券发行营造有利条件，切实防范地方债务风险。

9月降准落地，10月MLF操作再度显著加量，显示政策面正在持续用力，明确支持银行继续加大信贷投放，加之经济复苏动能转强带动市场主体融资需求上升，10月新增信贷将出现同比多增，各项贷款余额同比增速也有望转入上行。我们判断，宽信用进程将持续至年底，这是当前巩固经济回升向上势头的一个重要支撑点。

与此同时，MLF加量续作将为特殊再融资债券顺利发行营造有利的市场条件，有效防范地方债务风险。在9月专项债较大规模发行后，10月地方政府特殊再融资债券发行进入高峰期。截至10月13日，已有17个省市（含计划单列市）公布总额高达7262.5万亿的发行计划，主要是为了偿还、置换地方政府各类隐性债务。这意味着10月地方政府债券融资规模将在9月高增的基础上进一步上升，也是本月MLF大规模加量续作的一个重要原因。

我们判断，2022年6月之后特殊再融资债券发行再启，且显著放量，主要是为了切实防范化解地方债务风险。其中，首先是缓解流动性压力。这主要指伴随地方政府土地出让金收入较快下行，以及债务人为地方城投平台、但地方政府负有偿还责任的隐性债务到期，偿债资金来源紧张。发行特殊再融资债券，可以替代原有偿债资金来源，确保及时偿还隐性债务到期本息，避免地方债务违约对资本市场形成冲击。其次是实质性降低债务负担。一些隐性债务具有期限短、利率高的特征，债务滚续压力大，利息负担重。特殊再融资债务期限长、利率低，置换之后可以在相当长一段时间内缓解原有隐性债务负担。

综合考虑接下来信贷投放和特殊再融资债券发行需求，我们预计年底前MLF还会持续大幅加量续作；与此同时，从优化银行流动性结构、降低银行资金成本考虑，年底前也有可能再次降准。9月最新一次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%，距离市场普遍估计的5.0%的存款准备金率下限还有一定空间。

二、降息也在政策工具箱内。

考虑到6月和8月MLF操作利率连续下调，当前正处于政策观察期，因此10月MLF操作利率不动符合市场预期。至于未来是否会继续降息，将主要取决于年底前宏观经济及楼市走向，不能完全排除这种可能。未来一段时间国内物价都会持续处于偏低水平，这也为进一步下调政策利率提供了较为有利的条件。伴随汇市运行趋于平稳，汇率因素也不会对国内货币政策灵活调整构成实质性障碍。

考虑到10月MLF操作利率不动，加之政策面正在引导银行降低实体经济融资成本，以及存量首套房贷利率较大幅度下调，银行净息差承压，当前报价行降低LPR报价加点动力不足，预计10月20日两个品种的LPR报价保持不变的可能性更大。