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市场灰犀牛?美债深度已经接近危机时水平

美港股资讯 2022年12月27日 10:44 129 来源:网络

道琼斯指数(DJI) 33203.93 +0.53%

美国银行(BAC) 32.47 +0.25%

Movano(MOVE) 1.46 -2.01%

要点

年初以来,美国股债两市波动加剧,背后是美债市场“深度”的下降。美债市场“深度”为何恶化、后续还有哪些被低估的风险?本文分析,供参考。

一问:今年以来美国市场的新变化?股债两市波动明显加剧

2022年以来,美国债券市场波动明显加剧;美债隐含波动率指数、流动性压力指数均攀升至10年高位。历史回溯来看,10Y美债利率单日波动超10bp不常见;而今年,已有35个交易日中出现了10bp以上波幅,美债市场稳定性明显变弱。截至12月25日,113的MOVE指数预示未来1个月内美债利率日均波动高达7.1bp;而美债流动性压力指数也处于近10年高位。

债市向股市的传导效应相较过往也更为明显,使得美股市场的波动同样被放大。从股债相关性来看,在加息与降息周期起步阶段,易发生股债两市的同涨同跌。2015年加息周期与2019年降息周期中,10Y美债利率与标普500的1年期相关性曾达-0.7的低位;今年美国股债相关性更是一度触及-0.9,债市向股市传导较过往更甚。债市波动溢出效应下,美股波动明显加剧。 

二问:高波动背后的原因?美债市场的“深度”显著下降

高波动的背后,是美债市场“深度”的显著下降;美联储研究显示,当下美债市场深度已近金融危机前后的水平。今年以来, 各期限美债的买卖价差明显走阔,过往维持在0.1bp左右的买卖价差已攀升至0.7bp;而由买卖价差波动率度量的美债市场“深度”,已趋近金融危机时期。市场“深度”下降,放大了宏观信息的市场冲击;年初以来,10Y美债3次日内波超30bp。

金融危机后,SLR监管约束下一级交易商购债意愿受限,而美债规模快速扩张,造成市场“深度”下降;今年流动性环境收紧则加速问题的暴露。金融危机以来,美债未偿余额快速扩张,当下已突破30万亿。在SLR监管约束下,一级交易商持有美债头寸维持在1.8万亿左右,提供约6000亿日均交易量。美债存量大幅扩张,而一级交易商扩表相对缓慢、做市能力恶化。

三问:“低估”的风险?美债市场稳定性变差、高收益债“违约潮”风险

历史上,美债“深度”恶化时期,外生冲击易被放大,溢出效应也更加显著。2020年3月,境外投资者为维持美元流动性、抛售美债。SLR约束下美债“深度”恶化,价格波动被放大;基于美债的衍生品风险激增,直至美联储放宽SLR、启用一级交易商信贷便利后才有缓和。一级交易商增持美债、减持企业债,也恶化了企业债流动性,短期内加剧了企业债违约风险。

本轮中,美联储缩表累积效应显现下,长期美债面临的流动性冲击或较过往更甚;美债市场波动溢出后,激增的高收益债违约风险也值得关注。1)当下,随着美联储缩表的推进,未偿美债的中长期占比不断抬升,中长期美债流动性的恶化程度或较过往更为严重;2)滚续能力受限的背景下,流动性恶化或进一步约束高收益债发行融资,加剧美国高收益债市场崩盘风险。

风险提示:美联储货币政策收紧超预期、海外经济衰退超预期


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